财务基本面分析：“内在价值”的广泛应用

内在价值有非常广泛的应用,凡是能产生未来预期现金净流入的资产,都适用通过折现来评估内在价值的方法。

如果一台机器每年可产生5万元的净现金流入,并且效益可持续20年,在市场利率水平为10％的假设下,这台机器的内在价值应该是多少？我们可套用前文将5万元现金折现20次后再全部加总的程序,计算出该机器的内在价值为425 680元。凡是理性的投资人,都会要求卖方以不高于内在价值的金额出售该机器,否则就不愿购买。

折现的道理也能用在企业购买其他公司股票（即转投资）的决策中。在第四章中,我们讨论了商誉（goodwill）的计算方法——购买其他企业股权的金额,超过它合理的账面净值（重估后的资产减去负债）,超额就是商誉。如果一家公司每年能为你带来5万元的净现金流入,并且持续20年,在假设10％的投资报酬率之下,利用对未来现金流量的折现,推算出这个企业的内在价值是425 680元。如果你真的以425 680元购买这个企业,而它的财务报表的账面净值只有200 000元,便必须承认225 680元的商誉。

内在价值的观念也可用于负债金额的衡量。假设某公司发行一种特殊的债券,借以在资本市场筹措资金,这种债券不必还本,只要每年年底支付债权人5万元,连续20年,则发行此债券对企业真正的经济负担是多少？在这20年之间,虽然该企业总共必须支付债权人100万元,但就折现的角度来看,把5万元现金折现20次再全部加总,此债券对企业的实质负担是425 680元。又例如企业租用一台机器20年,每年必须支付租金5万元,而资金的机会成本（如市场利率水平）为10%,按照折现的计算方法,该租约对企业造成的负债也是425 680元。

利率的变动对资产与负债都会造成重大影响。如果你拥有的资产使你享受每年年底固定5万元的净现金流入,而市场利率由10％下降至5％,则资产的内在价值会从425 680元上升到593 438元（请参阅之前EMBA教育折现值的计算）。相反地,若一个保险公司必须支付保险人每年5万元退休金,连续20年,当市场利率由10％下降至5％,该笔负债会由425 680元大幅增加到593 438元。

由此我们可以看出,即使没有交易发生,只要利率或汇率发生变化,就会对企业资产及负债产生重大影响。有时候,资产与负债同方向变动,且金额相当,如此就能抵消利率变动对公司财务结构的影响。企业通常会使用衍生性金融商品,以缓和利率或汇率对企业造成的财务冲击,这种行为称为“避险”。不过,如果衍生性金融商品操作不当,有可能越避越险,产生巨额亏损。

资产比负债更危险

对一般人而言,资产代表有价值的事物,应该是好的；而负债代表存在的财务负担,应该是坏的。然而,对企业管理阶层来说,资产却比负债更加危险。理由很简单：资产通常只会变坏,不会变好；而负债通常只会变好,不会再变坏。很少会有银行或投资机构看到一个公司负债比率极高,而仍然勇于提供贷款,或者愿意进场投资。其实许多公司负债比率之所以偏高,常常是资产价值出乎意料地快速降低所造成。下面让我们检视几个资产价值恶化的例子。

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