恒生中国：农历新年前降准降息可能，2022年中国经济增长或达5.3%
12月2日，恒生中国首席经济学家王丹在“2021年回顾及2022年宏观经济及市场展望”媒体沟通会上指出，在全球疫情的扰动影响下，出口仍是维持中国经济增长的主要动力，预计明年全年GDP有望实现5.3%的增速。
展望2022的汇市与债市，恒生中国环球市场部代理主管兼市场财资主管李慧寰表示，明年人民币或面临一定贬值压力，债券市场利率预计仍将保持低波动率。
出口推动经济增长春节前或降准一次
“我们对于今年全年GDP增速的预测是8.2%，略高于市场预期。”王丹表示，尽管在年底前，仍存在一定下行因素，但上行因素同样明显，如出口继续保持强劲、制造业投资在过去几个月也在加速，这些积极的因素仍会延续至明年。
展望2022年，王丹预测全年GDP增速是5.3%，而出口仍将是主要的经济引擎。“尽管预计明年进口的增速会高于出口，但是由于疫情仍有较多不确定因素，再加上全球产业链重建大概需要一到两年的时间，尤其是在去年疫情爆发后，主要工业国的产业链都面临投资不足的局面，今年这种局面并没有改善，所以到明年，全球的生产主力仍然是中国，对于中国生产的终端产品、工业投入品、工业中间品的需求也会上升。”王丹进一步表示。
“我们预测明年CPI在2.5%，较今年有所升高，但在全世界范围内仍是较低水平。”王丹指出，疫情发生后的一个基本判断是美国的通胀很难传导至中国，根本原因在于通货膨胀的本质是货币现象，而中国的货币政策一直相对比较稳妥。
在货币政策方面，王丹认为，我国整体上不再依赖于降息、降准等传统性工具，更多倾向于使用结构型的货币政策，如最近推出的碳减排支持工具。
但近期，市场对于央行降准预期再起。对此，王丹的观点是“春节之前不但可能降准，甚至还可能会降息。”王丹补充称，如果第四季度GDP增速不及预期，货币政策将会有所反应。另从力度来看，她认为，很有可能和7月份差不多，但如果降息，更有可能释放出货币边际相对宽松的信号，但幅度并不会太大。
此外，王丹对于明年房地产市场的研判居于中性。“一方面房地产投资减速是大势所趋，主要反映在部分先行指标表现不佳，如今年以来土地购置面积始终在收缩。”她表示，但另一方面明年房地产的价格可能会保持相对稳定，主要体现在政府支持的政策性保障房、廉租房会部分抵消房地产的投资减速。
明年人民币或面临贬值压力债市利率维持低波动率
近期，在美元走强的背景下，人民币兑美元汇率持续升值，人民币汇价与美元指数呈现出较为少见的双双上涨态势。数据显示，今年8月末至11月末，美元指数涨幅为3.5%，同期人民币兑美元汇率中间价升值1.5%。
李慧寰表示，近期人民币汇价强劲的主要原因在于随着贸易顺差的持续扩大，企业结汇的需求非常旺盛。
“展望明年，人民币可能面临一定贬值压力。”李慧寰认为，考虑到境外资本的流入增速问题，预计明年经常账户的顺差可能有所回落，使人民币有贬值的压力；此外，中美关系的不确定因素也有可能在明年继续发酵。
聚焦债市的投资机会，李慧寰则表示，由于春节前仍存降准、降息的可能性，这其中可能带来盈利的机会。她认为，基于央行中性、稳健的货币政策走向，预计明年的债券市场仍会以一个低波动率的利率走势为主。
对于外资机构持续买入中国债券的现象，李慧寰认为，中国国债与其他发达国家的国债相关度小于0.3%，这一低相关度非常适合于投资组合，从而分散配置风险。
“近两年外资进入中国债市和股市的势头非常稳定，并保持逐年递增。她进一步指出，预期明年债券方面的外资买入仍将持续，但在增速方面可能有所减缓，主要受到利差缩窄的压力。
2021 年上半年，正是为了避免给市场形成货币政策自 2020 年以来 连续宽松的预期，央行着力避免使用公开操作的中长期投放工具（MLF、TMLF、PSL） 进行流动性投放，同时也刻意避免在疫后第一个完整恢复年的上半年即使用降准这样 市场预期冲击极强的货币乘数工具，因而在被动的基础货币积累迟迟无法加速 （即外汇占款增速仍然温和、财政休养生息不谋求增加支出）的背景下，选择延长去 中推出的两项“直达实体”再贷款再贴现工具的操作时段（两项工具合集最多可 提供 4400 亿的中长期基础货币），并确实在今年上半年通过非公开工具的操作，“悄 无声息”地平稳填平了仍显巨大的流动性缺口，成功实现了在不降准、不进行公开 作的前提下的基础货币稳健增长，成功避免了市场预期的不合理扭转。
但也应注意到， 非公开工具操作运用过多，可能影响央行与市场沟通货币政策方向的有效性，也正是 基于这一原因，发达经济体央行 20 年来已经较少使用非公开工具进行基础货币投放，或许这一考量也是在年中时点，央行最终还是决定采用更为显性的降准操作，而 非继续新增贷款再贴现额度提供流动性的触发因素之一。
近半年内央行在基础货币工具和货币乘数工具方面都有积极表现，市场已经充分 认识到今年上半年我国货币政策已经正常化，我们认为未来采取包括降准和基础货币 工具在内的各类数量型工具操作，都不会引发市场过度宽松预期。
决策维度之二：成本——与降准相比，大规模的 MLF 投放还会给商业银行带来 额外的成本，并可能通过 LPR 加点向实体企业贷款成本转嫁。MLF 需要商业银行提 供国债、政策性金融债等高评级债券作为质押，同时商业银行需要按 MLF 中标利率 向央行支付利息，现行的 MLF 利率为 2.95%，即使扣减掉法定存款准备金利率这一 基础货币的影子收益率，仍有超过 1.3%的额外基础货币投放成本。而为了避免存贷 款利差收窄（银行利润率收窄），商业银行有充分的动机将这一部分利率成本转嫁给 实体经济的贷款人，特别是实体企业。
也就是说，MLF 投放基础货币的方式，会 推升实体企业的贷款利率，多数情况下是通过 LPR 加点的形式实现的。成本较高 是 MLF 投放的一大掣肘，有 MLF 工具以来，MLF 存量从未超过 5.4 万亿，两次 达到或接近这一水平后，即触发降准置换 MLF 操作（包括今年 7 月降准后也置换了 4000 亿 MLF 存量）。当前 MLF 存量规模仍达 5 万亿，12 月仍有近万亿到期， 望至明年，我们从成本角度考虑，并不认为再度增量投放 MLF 是央行的首选工具， 甚至我们预期在现代中央银行制度的要求下，MLF 余额在未来数年内已经进入到一 持续压降的阶段，以此实现更为高效的基础货币投放和更加有效的实体经济融资成 本逐步压降的目标。
决策维度之三：效率——投放缓慢、不透明的再贷款再贴现，以及短期波动巨 大的逆回购，都无法成为基础货币投放的长期主流方式。再贷款再贴现工具有两大硬 伤，其一是其非公开特征，市场参与者无法第一时间知悉再贷款再贴现增量额度和 情况，甚至连完整存量都没有公开的指标进行定期公布，容易因信息不对称而导致 市场参与者预期混乱，其二是其操作模式过于微观，涉及商业银行逐笔以信贷资产进 行报销，操作时间较长、效率较低，较之 11-12 月超过 10000 亿规模的静态流动性 缺口而言，难以短期填补。
事实上，我们回顾贷款再贴现工具重新活跃起来的 2020 年，尽管投放的新增总额度史无前例地达到 2.2 万亿，从我们回溯测算的实际投放 结果来看，2020 全年非公开操作的基础货币新增规模仅不足 8000 亿，且在疫情 冲击最为明显的综合投放节奏并不快，直到去年 11-12 月，贷款的投放才 整体加速。