标的预估增值率近7倍 涪陵榨菜收购预案引交易所关注

在预案中，涪陵榨菜拟通过定向增发和现金的方式，收购四川恒星食品有限公司(下称“四川恒星”)及四川味之浓食品有限公司(下称“味之浓”)100%的股权，同时还将配套募集1.35亿元的资金，其中配套募资的对象还包括涪陵榨菜员工(员工持股计划)。

在这桩收购案的信息披露中，涪陵榨菜隐去四川恒星和味之浓均受到行政处罚的情况未予提及。当经济观察报记者向涪陵榨菜董事会秘书韦永生询问，这次定增收购是否能够成功的时候，韦永生回答关键还是看并购。

停牌之前，涪陵榨菜这家中国泡菜行业的龙头企业，已经不断创下股价的历史新高：峰值股价为2017年11月22日的每股19.12元，总市值突破150亿元人民币。

3月9日，深交所中小板公司管理部发送对涪陵榨菜的重组问询函，对该公司预案披露文件进行了形式审查，要求从评估增值率较高、业绩波动、同业竞争等11个方面予以完善。

评估增值率较高受关注

已经公布的定增预案显示：在收购四川恒星上，涪陵榨菜拟向谭兴惠、张杰等25人发行股份及支付现金，购买其持有的四川恒星100%的股权，对价按照19360万元计算，其中现金支付部分为5808.02万元，拟支付的现金部分来自本次募集配套资金。

收购味之浓方面，涪陵榨菜拟向谭兴惠、程建等13人发行股份及支付现金，购买其持有的四川味之浓100%的股权，对价约为4290万元，其中现金支付部分为1287.01万元，拟支付的现金部分来自本次募集配套资金。

发行股份募集配套资金的方案，涪陵榨菜采取询价方式向包括涪陵榨菜员工持股计划在内的不超过10名符合条件的特定对象，以非公开发行股份的方式募集配套资金不超过13500万元。配套募集资金将用于支付本次并购交易中的现金对价，支付本次并购交易税费、人员安置费用及中介费用，投入标的资产在建项目建设。

这样的交易设计意味着，收购四川恒星这两家公司的费用，将全部通过资本市场来解决。涪陵榨菜董事长周斌全此前接受媒体采访时候表示，对于资本市场的利用还不是太好，应该用资本市场发展得更快一点。

四川恒星主要经营红油豆瓣等调味品的生产销售，四川味之浓主要经营豆瓣酱、辣酱等佐餐调味品的生产销售，均属于食品制造行业。

这笔交易中，四川恒星100%股权的预估值约为17600万元，预估增值率约为95.87%，四川味之浓100%股权的预估值约为3900万元，预估增值率约为695.88%。

3月9日，深交所的重组问询函第一条中就提到，请结合两家公司的市场地位、核心竞争力、在手订单情况、最近三年及一期的业绩表现等因素，以及主要评估假设、计算模型和主要评估参数的选取及其依据等，详细说明本次评估增值率较高的原因及合理性。

最终，四川恒星100%股权的交易作价约为预估值的110%，约为19360万元；四川味之浓100%股权的交易作价约为预估值的110%，约为4290万元，合计约23650万元。

四川恒星设立于2013年，至今不到五年时间，2017年的营业收入为8500余万元，净利润196.37万元；2016年四川恒星净利润为亏损520万元。味之浓同样设立于2013年，企业经营至今亏损，2015年、2016年、2017实现的净利润(未经审计)分别为-325.19万元和-216.13万和-216.36万元。3月9日深交所的重组问询函中就要求，结合产业政策、行业竞争格局、行业发展以及企业客户等，补充说明披露四川恒星业绩波动的具体原因；补充披露四川味之浓业绩亏损的原因。

此外，在对四川恒星和味之浓的两家公司信息披露中，涪陵榨菜的定增预案显示两者最近五年内不存在受到行政处罚(与证券市场明显无关的除外)等情况。

实际上，四川恒星于2017年11月14日，因为污水排放超标，受到了眉山市环保局的处罚(处罚文件：川环法眉东环行处罚字【2017】118号)；味之浓亦因为虚假宣传，于2017年12月22日，被眉山工商管理局行政处罚(处罚文件：川工商眉东处字【2017】0062号)。

污水排放超标和虚假市场宣传，以及相应的行政处罚，对企业经营会造成不稳定的影响。但涪陵榨菜收购预案的信息披露中对于上述两宗处罚案未予提及。

涪陵榨菜表示，通过本次收购四川恒星、四川味之浓，可以完善产品系列，从榨菜、泡菜等产品向豆瓣酱类产品延伸，满足广大消费者的需求。同时借助四川恒星、四川味之浓已形成的品牌认知度，进一步提高产品竞争力、扩大产品市场份额，积极培育新的利润增长点，从而增强公司可持续发展的能力，促进公司快速稳定地发展，为股东创造更多价值。

最终，涪陵榨菜的股东们将为这两家利润之和仍为亏损的企业(四川恒星2017年盈利196万元，味之浓2017年亏损216万元)，付出共约2亿多人民币代价。

本次涪陵榨菜定增收购案，还需要股东大会的批准和证监会的核准。

持续多元化战略

在重庆众多的国资上市公司中，涪陵榨菜可能是市场化程度最高的一家。董事长周斌全以1.68%的持股，为涪陵榨菜的第五大股东。

重庆市涪陵区国有资产投资经营集团有限公司(下称“涪陵国投”)是涪陵榨菜的第一大股东，也是实际控制人，其持股份额为39.65%。

涪陵国投给予涪陵榨菜管理层充分的信任，并放手让其大胆尝试创新。

2000年周斌全被派任涪陵榨菜，在接下来的18年里，周斌全建立了中国第一条全自动化榨菜生产线，并带领涪陵榨菜在深交所中小板上市，最终达到年营收10亿元的规模，成为食品行业细分领域的龙头。“最困难的时候，我们员工薪水都发不出来，最后找的银行借款解决，那个时候产能只有一万吨，2016年我们的产能已经达到了20万吨。上市的时候我两天两夜睡不着觉，上市成功之后，喉咙一酸，很激动。”周斌全接受媒体采访时说。

当榨菜这一品类达到饱和的时候，涪陵榨菜也尝试着推出新的品种，在多元化的企业发展壮大之路上，涪陵榨菜如今选择了收购兼并。

对四川恒星两家企业的定增，已经不是涪陵榨菜第一次收购。2015年3月份，涪陵榨菜收购了四川惠通食业有限公司100%的股权，这是一家经营四川泡菜的企业。

对于这桩收购案，周斌全曾表示，四川泡菜的市场潜力，可能会比涪陵榨菜市场潜力更大。周斌全认为四川泡菜的工业化没有解决，以及四川泡菜宣传定位不够，周斌全尝试以泡菜泡制完成后再炒制的方法，实现四川泡菜的工业化。

这桩收购案令涪陵榨菜尝到甜头，在收购完成之后，资本市场对涪陵榨菜给予了肯定，期间尽管股市大跌，但是三年后涪陵榨菜的市值已经超过收购四川惠通时候的两倍。

2017年的业绩快报显示，涪陵榨菜维持着高增长态势：2017年的营业收入达到15亿元，比去年同期的增长35%；股东净利润为4.14亿元人民币，比去年同期增长了60%。

此次收购如能成功，涪陵榨菜又将进入一个榨菜、泡菜之外的新领域：酱料市场。

对于一家中等规模并高速增长的企业而言，每一桩收购案都需要谨慎对待。

市场上总有不同的声音，一位投资者通过深交所对涪陵榨菜建议：“榨菜的机会在于能否把握新零售的机会，品类扩张倒并非那么迫切。应该继续深耕榨菜，和美团、百度外卖等互联网新零售公司战略合作，买快餐送榨菜，进一步扩大消费做足文章，然后再谋求品类扩张。”

涪陵榨菜的回复是：收悉建议，感谢。

3月9日，深交所一纸重组问询函，要求涪陵榨菜就11个事项做出书面说明，于3月15日前将有关说明材料对外披露并报送深交所中小板公司管理部。