我国国债期货历史回顾_我国国债期货市场的发展历程
我国国债期货历史回顾
1992年12月2日，上海证券交易所首次尝试国债期货交易，设计并推出了12个品种的期货合约，标志着上海国债期货市场进入了试行期。第一批获准参加交易的会员机构有20家，但是没有对个人投资者开放，再加上投资者数量不多且信心和操作经验都不充分，因此，国债期货市场初期交易十分冷清。从1992年12月至1993年10月，国债期货总成交金额只有5，000万元左右。1993年7月10日，财政部决定对国债实施保值补贴，同年10月25日，上海证券交易所在重新设计了国债期货交易品种、交易机制的基础上，正式向社会投资者开放，并进行了广泛的推介，疲软的国债期货市场开始活跃。1993年12月15日，北京商品交易所开始创办国债期货，共推出四个国债品种，成为我国第一家开展国债期货交易的商品期货交易所。接着，全国其他交易所纷纷开办国债期货业务，国债期货交易蓬勃发展初现端倪。这一时期是我国国债期货市场的萌芽和发育阶段。
1994年是国债期货市场最为繁荣的一年。截止1994年9月12日，全国开办国债期货交易的场所达到14家。1994年下半年，国债期货更是飞速发展，成交量成倍放大，机构和个人投资者纷纷入市。1994年全国国债期货市场总成交量达2.8万亿元，是445亿元的现货市场成交量的六七十倍。国债期货市场的繁荣带动了相关国债现货市场的活跃。1994年国债现货市场总成交量比1993年翻了十多倍，现货流动性大为增强，一级市场发行再次畅销，国债终于恢复了其“金边债券”的美誉。这一时期是我国国债期货繁荣发展阶段。
然而，繁荣背后孕育着危机。1994年10月上海证券交易所出现了“314”风波。“314”国债期货合约在数家机构联手做多的操纵下，出现了日价位波幅达3元的异常行情，在离最后交收日仅两个交易日时，持仓量仍高达78.87万张，远远超过了对应现券的发行量。上交所为了维护市场正常秩序，只能采取强制平仓的措施才使该事件平息。这一事件给整个国债期货市场留下了隐患，使得国债期货市场逐步演变成超级机构运用巨资互相抗衡以获取巨大投机利润的沃土。
进入1995年，国债期货市场交易更加火暴，持仓量不断增加，市场风险也不断累积。1995年2月，沪市发生了著名的“327”逼仓事件。“327”品种是对1992年发行的3年期国债期货合约的代称。市场在1994年底就有传言说“327”等低于同期银行利率的国库券可能加息，而另一些人则认为不可能，因为一旦加息国家需要多支出约16亿元来补贴。于是期货市场形成了“327”品种的多方与空方。1995年2月23日，提高“327”国债利率的传言得到证实，这一消息对空方造成致命的打击。万国在走投无路的情况下铤而走险，在没有相应保证金的情况下，违规大量透支交易，于收盘还有7分钟的时候，疯狂地抛出1，056万张卖单，面值达2，112亿元，将“327”合约价格从151.30硬砸到147.50元，使得当日开仓的多头全线爆仓。24日，上海国债期市停市，上交所发出《关于加强国债期货交易监管工作的紧急通知》，就实行涨跌停板制度、加强持仓量限额管理及期货资金使用管理等问题做出了严格规定。2月26日中国证监会颁布《关于加强国债期货交易风险控制的紧急通知》，要求各国债期货交易所立即采取提高保险金比率、密切注意持仓大户交易情况、严格执行每日结算制度和强行平仓制度等对策。上交所从2月27日开始休市，在监管部门及上海市政府的积极配合下，对“327”国债期货事件进行了调查。
“327”风波之后，各交易所虽采取了提高保证金比例、设置涨跌停板等措施抑制国债期货的投机气焰，但终因当时的市场环境所限，上证交易所依旧风波不断，4月份再次掀起投机狂潮，透支、超仓、恶意操作等现象层出不穷。5月10日，上证交易所又爆发了“319”逼空事件。1995年5月17日，中国证监会发出《暂停国债期货交易试点的紧急通知》，宣布我国尚不具备开展国债期货交易的基本条件，暂停国债期货交易试点。5月31日，全国14家国债期货交易场所平仓清场完毕，历时两年半的国债交易戛然中止。
我国国债期货市场的发展历程
国债期货是一种重要的金融衍生工具，它以国债为标的物，提前确定的买卖价格，并在未来的确定的时间点进行钱券交割，由于国债和利率之间的特殊关系，国债期货市场发展过程常常被投资者用来规避因利率变化而带来的资产价值变动风险。在上世纪70年代，随着各国利率市场化的不断推进，市场利率的频繁波动给投资者们带来了额外的风险。1976年，历史上第一张国债期货合约在美国芝加哥商业交易所诞生，此后数年间，随着不同期限的国债期货合约的推出，国债期货取得了巨大成功，各国也相继推出了本国的国债期货产品。在经过四十年的发展之后，国债期货产品的品种日益增多，发展日趋完善，成为投资者规避利率风险的重要工具。
我国早在1992年就曾开展过国债期货的试点交易，但在199s年s月便被叫停。在试点开放初期，由于对市场参与者的限制较多，国债期货产品种类有限，国债期货市场发展的交易量始终难有较大突破。1993年，在个人投资者被允许进入市场之后，国债期货市场发展才展现出蓬勃生机。但由于当时市场交易规则不完善，风险监控和管理存在漏洞，使得市场中出现了如“327事件”等多起违规事件。违规事件的屡屡发生严重扰乱了市场秩序，致使投资者信心受挫，国债期货价格发现以及规避利率风险的功能受到质疑。最终，证监会宣布暂停国债期货交易试点，我国国债期货交易的首次尝试宣告失败。
此后的近二十年里，随着我国政治、经济等领域的改革和创新，期货交易的市场环境、监管制度和法律法规均得到了较大程度的完善。2012年，我国开始启动国债期货市场发展的仿真交易。经过了一年多的测试和调整，2013年7月，中国证监会宣布批准国债期货交易。此后几年中，新上市的国债期货产品展现出了良好的发展势头，持续增长的成交金额也说明了国债期货产品越来越受到投资者的青睐。
随着我国国债期货市场发展历程，越来越多的投资者将国债期货视为利率市场化背景下重要的风险对冲工具。我国国债期货市场能否有效发挥作用受到了广泛关注，因此本文对于过去几年国国债期货市场历程有效性的研究，对于投资者以及监管部门都具有重要意义。
国债期货市场风险监管体系不完善
首先，政府方面。国债期货市场没有一个权威性的主管机构，长期处在多头管理的体系当中，各部门之间缺乏协调配合，突出表现在：政出多门、监管效率低下、缺乏对违规事件的预见性防范、市场严重分割、交割规则不一致以及市场政策缺乏稳定性，等等。当违规事件发生后，政府更多采用行政手段加以制止，而不是通过经济、法律手段，甚至到最后一纸指令把国债市场关闭了事，这些生硬的行政手段表现出政府在管理上的不成熟。
其次，交易所方面。我国的一些国债期货交易所业务推出相对仓促，缺乏充分的准备和充足的经验，在交易制度与风险管理中存在诸多问题。第一，交易所过多且设置不合理。当时开设国债期货交易的交易所共有14家，而证券市场发达国家一般也只有1～3家交易场所。由于没有统一的监管和法规，各交易所在国债期货的交易规则和合约设计上各自为政，短期行为充斥，市场分割严重，流动性不足，难以反映真正的市场供求关系。第二，交易所自身监管体系不完善。①保证金制度不合理。我国当时上海证券交易所的保证金比率是2.5%，深圳证券交易所为1.5%，武汉交易中心规定是1%，这样低的保证金水平与国际通行标准5%～10%相距甚远。保证金偏低，从而把潜在的风险放大了好多倍。②涨跌停板制度不合理。“327”风波后，各交易所按证监会的要求设置了涨跌停板制度，但是涨跌停板的基点是以前日收市价而不是结算价，使价格依然容易被大户操纵，从而管理措施难以奏效。除上述两点外，不完善的体系还表现在：信息披露不规范、持仓限量制度执行不严格、没有完全实行逐日盯市制度、结算所设在交易所下面、没有建立风险基金、专业人员素质不高、国债期货在证券交易所推出、存在着用现货机制管理期货的误区，等等。总之，我国国债期货交易在缺乏知识经验、手段、竞争激励的情况下，没有建立起适合国债期货运行的机制，并且在风险管理方面存在诸多问题，使我国国债期货市场始终没能形成公平竞争的交易秩序。