行业变革之下，国央企稳健优势凸显
经营规模：稳字当头，国央企优势显著
2021年，房地产行业出现了较大波动，但部分优秀房地产上市公司仍体现出了经营韧性，快速适应行业变化，及时调整发展策略，暂停对扩大规模的追求，以“稳”字优先，为长期发展积蓄力量。上市房企上半年积极布局优质地块，保证了全年存货稳步增长;同时通过加大合作力度扩大权益性投资规模，推动总资产规模稳中有升。
随着行业分化加剧，不同性质的上市房企的发展态势也出现了差异。上市企业中，国、央企普遍具有资产规模大、布局范围广泛等特点，2021年总资产均值达4031.7亿元，是民营企业均值的1.6倍。其中，央企自律性强，财务管理严格，注重发展的长期性、稳健性，2018-2020年总资产的同比增速均在22%左右，2021年受行业周期影响，增速降至12.1%，但仍高于其他类型企业。2021年，地方国企总资产规模均值为894.0亿元，同比增长10.2%，表现出了较强的逆周期发展能力，对行业的支撑作用也逐渐显现。地方国企主要服务本地，对外扩张意愿不强，规模普遍较小，但具有区域深耕经营丰富、信用良好、融资便利等特点，因此在行业下行阶段开始崭露头角，积极参与地方投资。而同期民营企业总资产规模均值2553.6亿元，同比增速连续四年下滑，2021年降至6.8%。民企普遍在2019年之前通过加杠杆方式快速扩充了资产规模，随着“三道红线”新规的出台及2021年下半年冷却的融资环境，民企压缩负债规模，导致资产扩张速度大幅放缓。总体来看，央企、地方国企则体现出了较强的持续经营能力，在逆周期阶段依然稳步前行，行业发展的新格局正在逐渐形成。
盈利能力：盈利逆势增长，财务稳健向好
2021年，随着商品房销售增速变缓和各地疫情反复，房地产上市公司前期高地价在2021年出现毛利率下滑和物业减值两个结果。房地产上市公司整体增收不增利态势显著，净利率降至个位数。随着市场持续低温运行，盈利能力成为衡量房地产上市公司开发运营能力的试金石。不同销售额阵营房地产上市公司的盈利规模均出现不同程度下滑，但国央企凭借稳健的经营能力，获得较为稳定的发展。
其中，在2021年百亿销售榜中，以保利发展(-7.1%)为首的上市国央企业TOP10的净利润增速均远远高于上市企业均值-136.6%，在当下面临变革的行业大环境下展现了国央企较强的盈利能力。其中，华发股份(600325)的表现较为抢眼，其2.6%的净利润增速在上市企业中较为突出;此外，华发股份的销售净利率增速为2.1%，不仅远高于上市企业销售净利率平均增速-125.0%，而且在TOP10企业中是除建发房产的15.9%外唯一的正值。TOP10企业多数销售规模稳步增长、聚焦一、二线城市，产品溢价能力较强、资金优势突出、拥有第二增长曲线，具有较强的抗周期性。
此外，为降低房地产领域风险引发系统性风险的可能性，2021年房地产金融宏观审慎管理制度执行力度加大，行业流动性风险加剧。房地产上市公司一方面将“三道红线”作为常态化财务纪律，继续压缩债务规模、调整债务结构，降低整体负债规模;另一方面更加重视现金安全度，通过加强经营性回款力度、拓展符合政策导向的融资渠道等方式回笼资金，保证偿债能力和流动性。沪深及在港上市房地产公司的现金短债比均值分别为1.24、1.32，速动比率均值分别为0.42、0.49，为短期债务提供了有力保障。其中，上市国央企表现尤为突出，如绿城中国的现金及现金等价物增长了15%，进而推动现金短债比由1.3提升至2.1;而龙湖、建发等企业长期秉承稳健的财务原则，现金短债比均超过了5.0;华发股份通过全面提速回款、优化融资结构、把控投拓节奏等措施，不断优化相关财务指标，现金短债比达到了1.8，超过行业均值，一年内晋升至“绿档”房企。此外，在销售回款方面，华发股份通过强化自身经营能力，多举措促回款，2021年全面回款金额为707.32亿元，同比增长32.3%;在融资方面，公司优化融资结构，新增融资聚焦长期低成本，新增50亿元小公募租赁债额度，融资渠道稳步拓宽。
投资价值：行业逆境中优势显著
2018年以来，在增速放缓、激烈竞争的背景下行业毛利率持续下行，显著压制了近三年来的大陆房地产上市公司估值表现;行业杠杆率连续处于高位导致在市场下行周期多家房企爆发债务风险，房地产上市公司估值受到普遍下调;融资成本随着整体利率环境宽松而下调，但是目前的融资成本仍低于港资房企，更高的资金成本限制了企业估值的抬升;此外，伴随着开发销售业务增速逐渐下降，原有的“高杠杆、高周转、高负债”三高模式已经进入负反馈阶段，监管部门和投资者都迫切希望房地产上市公司探索出新的发展模式，中长期来看，能够完成商业模式转型升级才能为估值提升打开新的空间。
因此，经营较为稳健的国央企业将受益于行业出清，获得土地和资金资源优势，或将在行业回暖后迎来业绩反弹期。2021年四季度以来，随着供地“两集中”、银行房地产贷款集中制度等政策落地实施，土地和资金资源加速向上述企业集中，如2021年第三批22城集中供地中地方国企拿地金额占比约60%;2021年信用债的发行主体以央企、地方国企为主，占全年发行额的75.5%，这些企业有望获得超额收益。
此外，率先探索出新型发展模式的企业将获得更高的估值溢价。根据国外房企发展经验，在开发销售业务增量见顶后，房企可选择纵向发展，提高开发业务增长潜力，也可横向扩张，向综合开发运营和资产管理转型，后两者对房企运营管理能力和资本运作能力要求更高。如目前头部企业在商业开发、物流地产、物业服务、房地产代建等领域已经持续多年深耕，建立起一定运营管理能力和品牌影响力，部分企业探索打通资管业务通道，在上市国央企业TOP10中，招商蛇口(001979)、越秀地产已有港股上市的REITs平台，华发股份则成功跻身百亿规模住房租赁REITs产品发行行列，这些企业在疫情影响消退后，受益于REITs政策，有望获得估值提升。
华发股份：稳健经营或成行业关键取胜因素
为发挥房地产行业经济稳定器作用，2022年以来，房地产支持性政策频出：多地放松限购、限贷、限售等政策;2022年首轮集中供地规则的改善，为房企提供了更多利润空间;此外，金稳委会议将房地产企业风险防范化解工作上升到新高度，优质房企、AMC等相继获得并购贷额度，部分出险房企债务重组获阶段性成效。随着未来政策的不断深化，处于行业不同位置的房企的发展势必会出现明显的分化，而其中财务指标健康、业务运营稳健的房企将获得更大的发展空间。
在2021年百亿销售榜中，华发股份实现逆势突围，全年实现销售金额1218.9亿元，销售额增速1.2%高于行业中同阵营企业销售额增长率均值0.8%;销售面积468.8万平方米，行业地位稳中有升，稳步迈入上市国央企业TOP10阵营。在销售业绩逆势增长的同时，华发股份通过全面优化融资结构，降负债、去杠杆成效显著，有息债务规模稳中有降，同比下降 10%;有息债务结构明显优化，短期债务大幅下降约 40%，各项财务指标趋于稳健，为公司高质量发展打下了更加坚实的基础。
此外，在产品核心竞争力打造方面，华发“优+产品体系4.0”从绿色健康、科技智能、人文情怀、匠心精工四大维度为产品力迭代增值赋能;同时，在以住宅为主业、商业运营和上下游产业链同步发展的“一核两翼”业务格局战略引领下，华发股份的多元业务和综合实力在行业变革中稳步向前。