研究报道：8·11汇改两周年：人民币都经历了什么？

扭转人民币(6.6611, 0.0000, 0.00%)汇率走势的“8·11汇改”已满两周年，从一轮又一轮的快速贬值周期将人民币兑美元逼近7的关口，到一次又一次对空头的反击将人民币强势拉升，在此期间，市场对汇率波动的接受程度也越来越高。

　　央视网8月11日消息(新闻联播)：中国外汇交易中心数据显示，今天人民币对美元中间价连续第四天上调，创11个月新高，近期人民币对美元汇率呈现出持续升值走势。

今天，人民币汇率中间价报：1美元对人民币6.6642元。自去年底以来，人民币对美元汇率呈现出震荡上升走势，近期则加速升值。到今天为止，人民币对美元汇率已累计升值4%左右。

数据显示，中国一二季度均实现了6.9%的经济增速。明显高于全球平均水平，中国经济保持了稳中有进、稳中向好的态势。制造业先行指数PMI连续12个月位于荣枯线上方。国际货币基金组织今年第三次上调2017年中国经济增长预期。今年前7个月，我国货物贸易进出口比去年同期增长18.5%。外贸形势的持续改善，使得我国国际收支中经常账户上半年实现712亿美元顺差，保持在合理范围。上半年，外国来华投资和对外直接投资双向均保持一定规模，使得国际收支中非储备性质的金融账户同样保持了一定规模的顺差。我国国际收支自2014年以来，首次连续第二个季度实现“双顺差”。

人民币汇率持续走强，人民币交易使用量连续第二个月上升，环球同业银行金融电讯协会最新报告显示，7月人民币交易使用量占比升至1.98%，为全球第六大支付货币。国际货币基金组织在近日发布报告称，人民币汇率估值与中国经济基本面大体一致。国家外汇管理局表示，在供给侧结构性改革深入实施、创新驱动发展战略加快推进的大背景下，我国经济运行中积极的变化还会继续增加，未来我国跨境资金流动仍将保持总体稳定。

　　来自中国外汇交易中心的数据显示，11日人民币对美元汇率中间价报6.6642，较前一交易日上涨128个基点。

在风云激荡之中，人民币811汇改已经走过第二个年头。回首两年，人民币汇率运行既经历了险象环生的跌宕起伏，又在制度创新中迎来了企稳反弹。展望未来，人民币汇率的“双锚机制”已经确立，但新挑战和新机遇正在涌现。

而就在本周，在岸市场人民币对美元汇率出现了大幅升值，从周初的6.72升至6.67一线，引发市场关注。与年内人民币对美元的几轮快速升值不同的是，本周以来的人民币升值是在美元指数(93.1361, 0.0622, 0.07%)反弹的背景下发生的。从与银行交流的信息来看，这轮快速升值主要由于客盘结汇量突然大幅增加导致，不排除是在7月实需购汇大量释放后，部分美元头寸持有者借助美元指数反弹离场，引发市场恐慌性结汇。

>人民币升值：这次不一样

本周，在岸市场人民币对美元汇率出现了大幅升值，从周初的1：6.72升至1：6.67一线，给这个有特殊意义的日子平添了一分色彩。

实际上，今年以来人民币对美元汇率就一直维持着升值的趋势，在本周前从去年年末的1：6.95升值至1：6.72，升值幅度达到3.33%，但这更多是美元指数的走弱。而在本周之前，即期汇率收盘价相对于中间价变化引导汇率升值的局面发生过两次。第一次发生在今年年初，由于离岸市场的流动性收紧使得离岸汇率大幅升值，并向在岸市场传导;第二次发生在6月初，在人民币汇率中加入逆周期因子，引发人民币出现了升值。但随着离岸市场流动性压力的缓解，贬值预期很快便重归主导地位。

(一)2015年8月11日至2016年底，人民币兑美元经历了四轮波动

第一轮，2015年8月11日至10月末。随着市场对人民币的贬值预期开始显现，在岸与离岸汇差一度扩大至1130bp。为此，人民银行通过国有银行于在岸和离岸市场抛售美元以干预汇率。2015年8月末人民币兑美元汇率逐步稳定，并保持到10月末，在岸与离岸汇差逐渐收窄。

第二轮，2015年11月至2016年1月中旬。随着IMF宣布人民币加入SDR利好的兑现以及美联储启动加息，人民币汇率再次面临较大的贬值压力。2015年11月至2016年1月中旬，人民币兑美元中间价、即期汇率和离岸汇率分别下跌2483、2494和2685bp，在岸与离岸汇差显著加大，一度高达1384bp。

第三轮，2016年4月至7月中旬。受避险情绪以及美联储夏季加息预期重新升温的影响，美元大幅反弹，人民币兑美元汇率开始呈现震荡下行态势。

第四轮，2016年9月至2017年初。随着美联储年底加息预期的升温，美元指数迎来了一轮新的上涨周期，在“特朗普行情”的驱动下，2016年底一度涨至103的高点。与之相应的，则是人民币兑美元汇率的持续贬值，在岸即期汇率一度跌至6.96的此轮低点。外汇储备继续缩水，并于2017年1月份跌破3万亿美元大关。

(二)2017年初至今，人民币兑美元企稳回升

人民币兑美元逐渐企稳(2017年初至2017年5月)。进入2017年之后，人民币兑美元并未继续走弱，而是逐渐趋稳，离岸在岸汇率之间甚至出现了持续时间较长的倒挂。与之相应的，则是外汇储备扭转了连续下滑的局面，从2017年2月开始止跌回升。这一阶段，一系列政策发挥了非常重要的作用。一是继续收紧资本项目。通过进一步严格企业的对外投资行为以及居民的购汇需求，加强真实合规性审核，限制资本外流。二是离岸市场干预。

2017年5月下旬，人民银行再次调整汇率形成机制，在定价模型中加入了逆周期因子，最终形成了“收盘价+一篮子+逆周期调节因子”的定价机制。其主要目的是适度对冲市场情绪的顺周期波动，缓解外汇市场可能存在的“羊群效应”。这一新型定价机制，极大地增强了央行的公信力和市场的信心。随着中国经济在二季度继续走好和美元指数继续下行，人民币兑美元汇率连续突破一系列整数关口，终于走出了“8·11”汇改以来最强劲的升值行情。在此期间，离岸在岸即期汇率之间多数时间以倒挂为主，显示市场上的贬值预期已经明显修复。

(三)汇改取得的成效显著

一是人民币汇率贬值预期有效释放，波动幅度保持在可控范围内。

二是经济内外部环境更加均衡。

三是汇率形成机制更加市场化。

　　>稳定基础已具备

对于汇改两年后人民币先贬后升的表现，资深金融分析师肖磊分析称，从2015年“8·11汇改”之后到2016年末这段时间内，非美货币都在贬值，不光是人民币，日元、英镑(1.3000,-0.0009, -0.07%)也在贬值;叠加我国资本外流明显，恐慌性的换汇使得人民币汇率进一步走低;此外，我国本身的经济增速在放缓，市场出于对经济增速的担忧而不愿意太多持有人民币。北京科技大学金融工程系教授刘澄表示，彼时市场对外汇储备流失规模缺乏预期和合理的估计，导致在人民币汇率走低的过程中，很多人加快了人民币汇出的速度。

这些因素在今年都悄然转变。一方面，全球多个国家央行纷纷释放“鹰派”信号，欧元(1.1819, -0.0004, -0.03%)、日元等货币都在强势升值，美国国内部分宏观经济指标不乐观令美元指数跌破93。而对人民币形成最有力支撑的，还是国内的经济形势。申万宏源分析师孟祥娟表示，从经济基本面来看，我国今年以来的数据都较不错，一二季度6.9%的GDP增速放在全世界都很有竞争力;此外，我国的国际收支、资金流动从2016年二季度以来就在改善，这些都不太支持贬值的悲观预期。

 

如何实现国际化，将是人民币未来面临的重要问题。事实上，近年来我国在汇市、债市的对外开放方面，已有一些突破性动作，例如沪港通、债券通的“通车”，以及实施标准化人民币外汇远期交易等。

对于人民币国际化的进一步向前，民生银行首席研究员温彬指出，首先要增加外汇交易主体，市场的投资者、交易者越多，市场的竞争性就越大，这样更容易反映人民币真实的价格水平，扩大交易主体。同时进一步增加人民币对冲汇率风险的衍生品，我国虽然已经推出了人民币的远期、人民币的掉期以及人民币期权，但是在人民币期货这个更具有标准化更具有市场来规避风险需要的产品，在国内市场上目前还没有，当然在香港、离岸市场上已经有了人民币期货。所以应该进一步通过规避人民币风险的衍生品来帮助企业包括金融机构规避风险。

实践是检验真理的唯一标准。纵览全局，811汇改在中国新一轮的改革开放中居于先导地位。两年来，在多重博弈中淬炼而成的改革经验，无论对汇改的后续深化，还是对改革开放的其他领域，均具有至关重要的指导作用。

汇率稳定是国家金融安全的核心支柱。过去两年的事实证明，汇率的非理性振荡不仅会引致内外经济失衡，更会引发对中国经济前景和改革进程的质疑，进而催生系统性风险。因此，人民币汇率问题应从金融问题上升至国家安全问题，从国家利益出发进行谨慎对待、专业处理，将“底线思维”贯彻于人民币汇率的运行之中。